境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案制度解讀
2021年12月25日，中國證監(jiān)會網(wǎng)站發(fā)布了關(guān)于就《國務(wù)院關(guān)于境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市的管理規(guī)定（草案征求意見稿）》（下稱“《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）”）、《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市備案管理辦法（征求意見稿）》（下稱“《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）”）公開征求意見的通知，立刻引發(fā)了眾多公眾媒體、自媒體的“刷屏”。這兩個征求意見稿的頒布及后續(xù)生效實施，都會對多年來中國境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的監(jiān)管體制以及實踐操作產(chǎn)生巨大的改變和深遠(yuǎn)的影響。
無論是正在籌備或者打算籌備境外發(fā)行上市的境內(nèi)企業(yè)，還是對于投行、律師、會計師等從事境外發(fā)行上市服務(wù)的機構(gòu)，相信都需要認(rèn)真學(xué)習(xí)、擁抱變化并及時做出調(diào)整。
鑒于兩個征求意見稿可解讀的信息量非常大，嘗試設(shè)定若干個專題，逐一解讀。但一開始，讓我們不妨回到事件的原點，結(jié)合新規(guī)與過往實踐操作，采用最“笨拙”的辦法，對“境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市”這一語境下最基本的幾個概念進行拆解和厘清。
問題一：什么叫“境內(nèi)企業(yè)”？
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第五章“附注”第二十七條的規(guī)定，“本規(guī)定所稱境內(nèi)企業(yè)，指注冊在中華人民共和國境內(nèi)的企業(yè)，包括境外直接發(fā)行上市的境內(nèi)股份有限公司和境外間接發(fā)行上市主體的境內(nèi)運營實體?！?/span>
1、境內(nèi)股份有限公司
境內(nèi)股份有限公司對應(yīng)“境內(nèi)企業(yè)直接境外發(fā)行上市”。
關(guān)于此點，相信大家應(yīng)該沒有太多理解上的困惑。在中國境內(nèi)注冊的股份有限公司（作為發(fā)行上市的主體）在境外資本市場發(fā)行股票并上市，一直是需要取得中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的，最典型的就是境內(nèi)企業(yè)在香港聯(lián)交所發(fā)行境外上市外資股（H股）并上市的行為需要取得中國證監(jiān)會的核準(zhǔn)，俗稱“小路條”、“大路條”。
我們也看到，除了香港聯(lián)交所外，也有境內(nèi)公司在其他境外證券交易所直接發(fā)行證券的案例，例如A股上市公司中新藥業(yè)（SH.600329）系一家同時在新加坡證券交易所發(fā)行S股并上市的公司，中國太保(601601.SH)于2020年發(fā)行全球存托憑證并在倫敦證券交易所上市，均屬于注冊在中國境內(nèi)的股份有限公司直接在境外發(fā)行證券并上市的行為。
2、境內(nèi)運營實體
境內(nèi)運營實體對應(yīng)“境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市”。
首先，該運營實體應(yīng)是一家注冊于中國境內(nèi)的企業(yè)；其次，該運營實體的主要業(yè)務(wù)經(jīng)營活動在中國境內(nèi)開展。境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市，雖然發(fā)行上市的主體并非境內(nèi)運營實體，但境外企業(yè)（作為發(fā)行上市主體）與境內(nèi)運營實體之間在股權(quán)、資產(chǎn)、收益或其他類似權(quán)益層面存在著擁有/控制關(guān)系，用于境外發(fā)行上市的基礎(chǔ)資產(chǎn)/業(yè)務(wù)其實是境內(nèi)運營實體的資產(chǎn)/業(yè)務(wù)。
在境內(nèi)企業(yè)境外間接發(fā)行上市的語境下，境內(nèi)運營實體與境外企業(yè)（作為發(fā)行上市主體）是相對應(yīng)的一組概念。那么，什么樣的境內(nèi)企業(yè)構(gòu)成境外企業(yè)的境內(nèi)運營實體呢？《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）從財務(wù)維度和業(yè)務(wù)維度給出了答案：
（1）財務(wù)維度：境內(nèi)企業(yè)（即境內(nèi)運營實體）最近一個會計年度的營業(yè)收入、利潤總額、總資產(chǎn)或凈資產(chǎn)，占發(fā)行人（即境外企業(yè)）同期經(jīng)審計合并財務(wù)報表相關(guān)數(shù)據(jù)的比例超過50%；
上述幾個財務(wù)指標(biāo)的對比，在發(fā)行人存在多個境內(nèi)運營實體的情況下，只要有任何一個境內(nèi)運營實體合并口徑的任一一個財務(wù)指標(biāo)超過了發(fā)行人對應(yīng)財務(wù)指標(biāo)的50%，即符合上述標(biāo)準(zhǔn)；或者，雖然任何一個境內(nèi)運營實體（例如境外企業(yè)直接持有多家境內(nèi)運營實體股權(quán)的情形）的任一一個財務(wù)指標(biāo)均未超過發(fā)行人對應(yīng)財務(wù)指標(biāo)的50%，但如果多個境內(nèi)運營實體任一一個財務(wù)指標(biāo)金額之和超過了發(fā)行人對應(yīng)財務(wù)指標(biāo)的50%，也屬于符合上述標(biāo)準(zhǔn)的情形。即此處是從上市集團整體考慮，上市集團中多個境內(nèi)運營實體的財務(wù)指標(biāo)合計數(shù)達到上述標(biāo)準(zhǔn)，即屬于符合此指標(biāo)。
（2）業(yè)務(wù)維度：負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營管理的高級管理人員多數(shù)為中國公民或經(jīng)常居住地位于境內(nèi)，業(yè)務(wù)經(jīng)營活動的主要場所位于境內(nèi)或主要在境內(nèi)開展。
注意，此處業(yè)務(wù)維度的界定相對而言定義較為模糊，比如“負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)經(jīng)營管理的高級管理人員”是指所有境內(nèi)企業(yè)中擔(dān)任高級管理職務(wù)的人員，還是按照招股說明書中披露的上市集團的高級管理人員；業(yè)務(wù)經(jīng)營活動“主要在境內(nèi)開展”的界定是從營業(yè)收入指標(biāo)還是利潤指標(biāo)，“主要”是否指超過50%，均有待監(jiān)管進一步明確。此外，財務(wù)維度和業(yè)務(wù)維度兩種情形是要均符合，還是符合任一一種情形即構(gòu)成境外企業(yè)的境內(nèi)運營實體，從《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）目前的表述還不夠明確，亦有待監(jiān)管進一步明確。
問題二：什么叫“境外”？
結(jié)合中國證監(jiān)會發(fā)布的關(guān)于《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）的說明，“境外發(fā)行上市”中的“境外”是指境外的證券交易所，例如香港聯(lián)交所、美國紐約證券交易所、美國納斯達克證券交易所、倫敦證券交易所等等。
問題三：什么叫“證券”？
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第二條，證券是指股票、存托憑證、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券或者其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券。除了前述已列明的證券類別外，認(rèn)股權(quán)證、股票期權(quán)也應(yīng)歸屬于“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”。
問題四：什么叫“發(fā)行上市”？
《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第二條規(guī)定，“境內(nèi)企業(yè)在境外發(fā)行股票、存托憑證、可轉(zhuǎn)換為股票的公司債券或者其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券，或者將其證券在境外上市交易的，適用本規(guī)定?！?/span>
《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）第二條規(guī)定，“境內(nèi)企業(yè)境外直接或間接發(fā)行上市，應(yīng)當(dāng)按照本辦法進行備案”。
結(jié)合《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）的其他若干規(guī)定（第5條、第6條、第7條、第8條、第9條），如下在境外發(fā)行證券和上市的行為應(yīng)當(dāng)在中國證監(jiān)會辦理備案手續(xù)：
?首次公開發(fā)行股票并上市（IPO），會發(fā)行新股募集資金。
?雙重上市，例如已在美國上市的企業(yè)在香港聯(lián)交所公開發(fā)行股票并上市，已經(jīng)在中國境內(nèi)上市的企業(yè)在香港聯(lián)交所發(fā)行境外上市外資股（H股）并上市，會發(fā)行新股募集資金。
?以介紹方式上市，例如已發(fā)行B股的境內(nèi)上市公司將其B股轉(zhuǎn)換為H股并在香港聯(lián)交所上市（“B轉(zhuǎn)H”），已在美國上市的企業(yè)通過存托憑證方式將其已發(fā)行的證券在香港聯(lián)交所上市交易，不涉及發(fā)行新股募集資金。
?上市后新發(fā)境外上市證券，用于募集資金或購買資產(chǎn)。
?借殼上市，境外上市企業(yè)通過收購、換股、劃轉(zhuǎn)及其他交易安排，將境內(nèi)企業(yè)注入境外上市公司，從而實現(xiàn)境內(nèi)企業(yè)直接或間接境外上市的目的，例如香港上市規(guī)則項下的“反向并購”，“SPAC”空殼公司與并購標(biāo)的合并等。
在厘清企業(yè)境外發(fā)行證券和上市相關(guān)的幾個基本概念后，讓我們一起來研究下《境外發(fā)行上市備案管理辦法》（征求意見稿）的幾點核心備案要求。
要點一：不得境外上市的情形
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第七條規(guī)定：
“存在下列情形之一的，不得境外發(fā)行上市：
（一）存在國家法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定明確禁止上市融資的情形；
（二）經(jīng)國務(wù)院有關(guān)主管部門依法審查認(rèn)定，境外發(fā)行上市威脅或危害國家安全的；
（三）存在股權(quán)、主要資產(chǎn)、核心技術(shù)等方面的重大權(quán)屬糾紛；
（四）境內(nèi)企業(yè)及其控股股東、實際控制人最近三年內(nèi)存在貪污、賄賂、侵占財產(chǎn)、挪用財產(chǎn)或者破壞社會主義市場經(jīng)濟秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法機關(guān)立案偵查或涉嫌重大違法違規(guī)正在被立案調(diào)查；
（五）董事、監(jiān)事和高級管理人員最近三年內(nèi)受到行政處罰且情節(jié)嚴(yán)重，或者因涉嫌犯罪正在被司法機關(guān)立案偵查或涉嫌重大違法違規(guī)正在被立案調(diào)查；
（六）國務(wù)院認(rèn)定的其他情形。”
概括而言，不得境外上市的情形列舉了五項具體及一項兜底情形，以下兩項需要重點關(guān)注：
明確禁止上市融資的情形：此情形主要基于國家宏觀行業(yè)政策層面明確禁止上市融資，不應(yīng)做擴大解釋；例如：國家近年來已出臺多個文件，三令五申學(xué)科類培訓(xùn)機構(gòu)一律不得上市融資，嚴(yán)禁資本化運作。
危害國家安全：《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第八條展開規(guī)定了“國家安全審查”包括外商投資、網(wǎng)絡(luò)安全、數(shù)據(jù)安全等（詳見下述“要點二”）。此處須提醒注意的是，針對網(wǎng)絡(luò)安全審查，根據(jù)于2021年7月10日發(fā)布的《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見稿）》（目前尚未生效），網(wǎng)信辦下設(shè)網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室，若構(gòu)成“關(guān)鍵信息基礎(chǔ)設(shè)施運營者”，該等企業(yè)境外上市需要向網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室提交關(guān)于是否影響或者可能影響國家安全的分析報告等文件。由網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室決定是否需要審查。由此可見，如果涉及安全審查，則應(yīng)事先履行程序，有明確結(jié)論；如果不涉及安全審查，也應(yīng)由相關(guān)監(jiān)管部門出具明確意見。相信對這一問題的分析、判斷、處理會成為境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市籌備過程中非常重要的工作。
要點二：國家安全審查
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第八條規(guī)定：
“境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守外商投資、網(wǎng)絡(luò)安全、數(shù)據(jù)安全等國家安全法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定，切實履行國家安全保護義務(wù)。涉及安全審查的，應(yīng)當(dāng)依法履行相關(guān)安全審查程序。
國務(wù)院有關(guān)主管部門可以要求剝離境內(nèi)企業(yè)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)或采取其他有效措施，消除或避免境外發(fā)行上市對國家安全的影響。”
征求意見稿中主要列舉了三大類國家安全審查事項：
外商投資：于2021年1月18日生效并施行的《外商投資安全審查辦法》規(guī)定了三種觸發(fā)外商投資安全審查的情形，包括：(1)外國投資者單獨或者與其他投資者共同在境內(nèi)投資新建項目或者設(shè)立企業(yè)；(2)外國投資者通過并購方式取得境內(nèi)企業(yè)的股權(quán)或者資產(chǎn)；及(3)外國投資者通過其他方式在境內(nèi)投資。單就境內(nèi)企業(yè)境外上市這個動作，何種情況下需要外商投資安全審查，是針對紅籌架構(gòu)還是境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行股份達到一定規(guī)模亦會觸及，還需根據(jù)發(fā)行人所處的行業(yè)進一步判斷。
網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)安全：從網(wǎng)絡(luò)安全和數(shù)據(jù)安全相關(guān)法規(guī)的頒布時間來看，毋庸置疑，《中華人民共和國數(shù)據(jù)安全法》（于2021年9月1日起施行）是在《網(wǎng)絡(luò)安全法》基礎(chǔ)上建立的針對數(shù)據(jù)安全保護制度的體系，與《網(wǎng)絡(luò)安全法》共同組成總體國家安全法律規(guī)則體系的一部分。隨著全球數(shù)據(jù)經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展，如5G、人工智能、云計算、區(qū)塊鏈、大數(shù)據(jù)等，“網(wǎng)絡(luò)安全”和“數(shù)據(jù)安全”存在越來越多的交集，兩者有銜接，也有適用上的差異；《網(wǎng)絡(luò)安全法》側(cè)重規(guī)范網(wǎng)絡(luò)運營者（包括網(wǎng)絡(luò)的所有者、管理者和網(wǎng)絡(luò)服務(wù)提供者）在境內(nèi)建設(shè)、運營、維護和使用網(wǎng)絡(luò)的行為，而《數(shù)據(jù)安全法》旨在保障數(shù)據(jù)的安全及規(guī)范數(shù)據(jù)處理行為，對非通過網(wǎng)絡(luò)方式處理數(shù)據(jù)的行為也有規(guī)制。因此，根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)的適用，網(wǎng)絡(luò)安全審查和數(shù)據(jù)安全審查不是非此即彼的關(guān)系，有可能皆會觸及。
要點三：公司治理
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第九條規(guī)定：
“境外發(fā)行上市的境內(nèi)企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)《中華人民共和國公司法》《中華人民共和國會計法》等法律法規(guī)制定章程，完善內(nèi)部控制制度，規(guī)范公司治理和財務(wù)、會計行為。”
此點無需贅言，既然境內(nèi)監(jiān)管機構(gòu)進一步強化對境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的監(jiān)管職責(zé)，那么從建立公平、公正、公開的證券市場角度、從維護投資者利益的角度，境內(nèi)監(jiān)管機構(gòu)對境內(nèi)企業(yè)從公司治理、財務(wù)、內(nèi)控角度也提出了規(guī)范性的要求。
要點四：保密和檔案管理
根據(jù)《境外發(fā)行上市管理規(guī)定》（征求意見稿）第十六條規(guī)定：
“境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格遵守國家法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定，建立健全保密制度，采取必要措施落實保密責(zé)任，不得泄露國家秘密，不得損害國家安全和公共利益。
境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行上市涉及向境外提供個人信息和重要數(shù)據(jù)的，應(yīng)當(dāng)符合國家法律法規(guī)和有關(guān)規(guī)定。”
此外，第十九條第（二）款還規(guī)定：“境內(nèi)單位和個人按照境外證券監(jiān)督管理機構(gòu)調(diào)查取證要求提供相關(guān)文件和資料的，應(yīng)當(dāng)向國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)報告，經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和國務(wù)院有關(guān)主管部門同意后方可提供?！?/span>
第十九條的規(guī)定涉及的提供信息和資料的范疇更廣，不僅僅針對“個人信息和重要數(shù)據(jù)”，所有的境內(nèi)企業(yè)境外上市項目中涉及的文件及資料都納入了被監(jiān)管的范疇，只有經(jīng)過境內(nèi)監(jiān)管部門的事先批準(zhǔn)后方可向境外提供，此處讓人不得不聯(lián)想到此前美國證監(jiān)會（SEC）在“瑞幸咖啡”事件后公布的《外國公司問責(zé)法》實施細(xì)則，提出要求赴美上市的企業(yè)都必須接受PCAOB(美國公眾公司會計監(jiān)督委員會)對會計底稿的審查，用以交叉驗證審計報告的真實性，這一法案及細(xì)則引起業(yè)內(nèi)一片嘩然以及中概股在美國上市的不小震蕩。
本次征求意見稿的以上條款呼應(yīng)了新證券法第177條“未經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)和國務(wù)院有關(guān)主管部門同意，任何單位和個人不得擅自向境外提供與證券業(yè)務(wù)活動有關(guān)的文件和資料”的規(guī)定。
就保密和檔案管理方面，我國法律法規(guī)監(jiān)管的要求一直有跡可循：
中國證監(jiān)會、國家保密局和國家檔案局于2009年就已出臺《關(guān)于加強在境外發(fā)行證券與上市相關(guān)保密和檔案管理工作的規(guī)定》，要求“在境外發(fā)行證券與上市過程中，提供相關(guān)證券服務(wù)的證券公司、證券服務(wù)機構(gòu)在境內(nèi)形成的工作底稿等檔案應(yīng)當(dāng)存放在境內(nèi)?！?/span>
早在《外國公司問責(zé)法案》發(fā)布之前，中國的財政部、證監(jiān)會和美國的PCAOB于2013年5月已簽署執(zhí)法合作備忘錄，建立審計監(jiān)管合作機制，“審計工作底稿這類信息應(yīng)通過監(jiān)管合作渠道來交換，并符合安全保密的相關(guān)規(guī)定”。財政部2015年發(fā)布了《會計師事務(wù)所從事中國內(nèi)地企業(yè)境外上市審計業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》，明確要求上市審計師在境內(nèi)形成的審計工作底稿應(yīng)存放在境內(nèi)；境內(nèi)企業(yè)境外上市涉及法律訴訟等事項需由境外司法部門或監(jiān)管機構(gòu)調(diào)閱審計工作底稿的，或境外監(jiān)管機構(gòu)履行監(jiān)管職能需調(diào)閱審計工作底稿的，應(yīng)當(dāng)按照境內(nèi)外監(jiān)管機構(gòu)達成的監(jiān)管協(xié)議執(zhí)行。此后，財政部、國家檔案局2016年發(fā)布《會計師事務(wù)所審計檔案管理辦法》，明確將“審計工作底稿”納入《中華人民共和國檔案法》及《中華人民共和國檔案法實施辦法》所約束的“檔案”范圍內(nèi)，受到檔案出境的相關(guān)約束，即，禁止擅自運送、郵寄、攜帶出境或者通過互聯(lián)網(wǎng)傳輸出境；確需出境的，按照國家有關(guān)規(guī)定辦理審批手續(xù)。
綜上所述，在中國境內(nèi)企業(yè)以及主要業(yè)務(wù)運營實體在中國境內(nèi)的企業(yè)，無論在境內(nèi)或是境外上市，都必須遵守我國保密法、檔案法等有關(guān)保密方法律法規(guī)的規(guī)定，但就在美國上市的中概股而言，如何調(diào)和、解決我國的監(jiān)管機構(gòu)與美國證券監(jiān)管機構(gòu)對于審計工作底稿監(jiān)管政策分歧，相信還需假以時日，等待這“一只靴子”的最終落地。
